شانس یا سیاست؟ راز تاب‌آوری اقتصادهای نوظهور

جهان صنعت نیوز، اقتصادهای نوظهور از دیرباز در معرض نوسانات شدید ناشی از تغییرات ناگهانی در تمایلات سرمایه‌گذاران جهانی قرار داشته‌اند. در دوره‌هایی که نااطمینانی افزایش می‌یابد و فضای مالی بین‌المللی به سمت احتیاط و ریسک‌گریزی حرکت می‌کند، سرمایه‌گذاران معمولاً دارایی‌های اقتصادهای نوظهور را ترک می‌کنند. پیامد چنین رفتاری، خروج سرمایه، کاهش ارزش پول ملی، افزایش هزینه تأمین مالی و تشدید فشارهای تورمی بوده است.

بحران مالی آسیا نمونه‌ای کلاسیک از این وضعیت است؛ بحرانی که نشان داد چگونه یک شوک مالی می‌تواند به سرعت به رکود عمیق و بی‌ثباتی گسترده منجر شود. این شوک‌ها اغلب ماهیتی شبیه شوک‌های عرضه دارند؛ یعنی هم‌زمان تولید را کاهش داده و تورم را افزایش می‌دهند و سیاست‌گذار را در برابر یک دوگانه تسهیل سیاست‌ها با ریسک بی‌ثباتی بیشتر یا انقباض پولی با هزینه رکود عمیق‌تر قرار می‌دهند.

با این حال، تجربه سال‌های اخیر تصویر متفاوتی را ترسیم می‌کند. در دوره تنش‌های تجاری میان آمریکا و چین در سال‌های ۲۰۱۸ و ۲۰۱۹، بسیاری از اقتصادهای نوظهور تنها با کاهش‌های محدود نرخ ارز مواجه شدند، آن هم در شرایطی که نااطمینانی جهانی به‌طور محسوسی افزایش یافته بود. حتی در آغاز همه‌گیری کرونا، زمانی که ریسک‌گریزی جهانی به اوج رسید و خروج سرمایه از بازارهای نوظهور رکورد زد، اغلب اقتصادهای بزرگ نوظهور توانستند از بروز بحران‌های شدید تراز پرداخت‌ها جلوگیری کنند. این کشورها دسترسی خود به بازارهای مالی را حفظ کردند و عمدتاً با اتکا به انعطاف‌پذیری نرخ ارز، و در برخی موارد با بهره‌گیری از خطوط سوآپ ارزی و سازوکارهای منطقه‌ای حمایتی، شوک را مدیریت کردند.

دلیل تاب آوری اقتصادهای نوظهور چیست؟

در تحلیل این تحولات، معمولاً دو توضیح اصلی مطرح می‌شود. توضیح نخست به شرایط خارجی مساعد بازمی‌گردد؛ آنچه می‌توان از آن به‌عنوان شانس خوب یاد کرد. پس از بحران مالی جهانی، اقتصاد جهانی برای مدتی با رشد نسبتاً مناسب، شرایط تجاری مطلوب و نرخ‌های بهره پایین مواجه بود. این وضعیت حتی پس از همه‌گیری کرونا، علی‌رغم آغاز سیاست‌های انقباضی در اقتصادهای پیشرفته، تا حدی ادامه یافت و شرایط مالی جهانی کمتر از انتظار سختگیرانه شد. در چنین فضایی، دولت‌ها و بنگاه‌های اقتصادهای نوظهور توانستند تأمین مالی بلندمدت را با هزینه‌های نسبتاً پایین انجام دهند و در برابر شوک‌های مقطعی مقاومت بیشتری نشان دهند.

اما توضیح دوم که اهمیت بیشتری پیدا کرده، به تحولات درونی یعنی سیاست‌های بهتر اقتصادهای نوظهور مربوط می‌شود. طی دو دهه گذشته، بسیاری از این کشورها نهادهای سیاست‌گذاری خود را به‌طور اساسی تقویت کرده‌اند. استقرار و بلوغ رژیم‌های هدف‌گذاری تورم، همراه با افزایش انعطاف‌پذیری نرخ ارز، به ارتقای اعتبار سیاست پولی انجامیده است. این تحول باعث شده انتظارات تورمی در افق بلندمدت بهتر مهار شود و انتقال سیاست پولی به متغیرهای واقعی و مالی کاراتر گردد. در نتیجه، اثر کاهش ارزش پول ملی بر تورم داخلی، هم از نظر شدت و هم از نظر پایداری، کاهش یافته است. هم‌زمان، استفاده از ابزارهای احتیاطی کلان به کاهش عدم‌تطابق‌های ارزی در ترازنامه‌ها و تقویت ثبات مالی کمک کرده است. بهبود اعتبار مالی دولت‌ها نیز آسیب‌پذیری‌ها را کاهش داده و استفاده از ابزارهای مدیریت جریان سرمایه را هدفمندتر و محدودتر کرده است.

بررسی‌ها نشان می‌دهد که اقتصادهای نوظهور در گذشته در برابر شوک‌های ریسک‌گریزی بسیار آسیب‌پذیر بوده‌اند. اما پس از بحران مالی جهانی، الگوی واکنش آن‌ها تغییر کرده است. اگرچه اندازه و مدت این شوک‌ها در طول زمان تفاوت چشمگیری نداشته و عوامل محرک آن‌ها نیز مشابه باقی مانده است، اما پیامدهای کلان آن‌ها تغییر کرده است. در دوره‌های اخیر، افت تولید به‌طور محسوسی کمتر بوده و فشارهای تورمی نیز محدودتر شده است. این به آن معناست که حتی در شرایط شوک‌های خارجی مشابه، اقتصادهای نوظهور امروز هزینه کمتری پرداخت می‌کنند.

اعتبار سیاست پولی و تعامل آن با سایر سیاست‌ها

یکی از محورهای کلیدی در افزایش تاب‌آوری اقتصادهای نوظهور، تقویت اعتبار، استقلال و کارایی سیاست پولی است. شواهد نشان می‌دهد کشورهایی که چارچوب‌های سیاستی قوی‌تری دارند، کمتر به مداخله مستقیم در بازار ارز متوسل می‌شوند و واکنش سیاست پولی آن‌ها بیشتر بر شرایط داخلی اقتصاد متمرکز است تا نوسانات نرخ ارز. بانک‌های مرکزی به‌تدریج تمرکز بیشتری بر تثبیت تولید پیدا کرده‌اند، آن هم در شرایطی که انتظارات تورمی به‌طور بهتری مهار شده است. این تحول باعث شده انتظارات بازارهای مالی نیز هم‌راستاتر با تصمیمات سیاستی شود و اعتماد به چارچوب سیاست‌گذاری افزایش یابد.

این دستاوردها در مواجهه با شوک‌های خارجی اهمیت ویژه‌ای پیدا می‌کند. اقتصادهایی که انتظارات تورمی در آن‌ها به‌خوبی مهار شده، در دوره‌های ریسک‌گریزی جهانی کمتر به مداخله ارزی یا اعمال محدودیت بر جریان سرمایه نیاز دارند. دلیل اصلی این موضوع، کاهش شدت انتقال نرخ ارز به تورم و کاهش پدیده ترس از شناوری است. مقررات احتیاطی قوی‌تر نیز این روند را تقویت می‌کند، چرا که با محدود کردن بدهی ارزی و کاهش ریسک‌های ترازنامه‌ای، ثبات مالی را افزایش می‌دهد.

تحول دیگر، بهبود تعامل میان سیاست مالی و پولی است. پیش از بحران مالی جهانی، افزایش مخارج دولت در بسیاری از اقتصادهای نوظهور اغلب با سیاست پولی انبساطی همراه می‌شد و به افزایش انتظارات تورمی دامن می‌زد. اما در سال‌های بعد، واکنش‌ها تغییر کرده است. شوک‌های مالی معمولاً با سیاست پولی انقباضی پاسخ داده شده و انتظارات تورمی بلندمدت در سطح مهار‌شده باقی مانده است. این تغییر، نشانه‌ای از تقویت استقلال بانک‌های مرکزی است. در عین حال، اگرچه سیاست پولی داخلی همچنان بر نرخ‌های کوتاه‌مدت اثرگذاری معناداری دارد، سیاست پولی آمریکا همچنان بر نرخ‌های بلندمدت و دارایی‌های پرریسک تأثیرگذار باقی مانده است.

سهم شانس و سیاست در افزایش تاب‌آوری

برای سنجش نقش نسبی شرایط خارجی و سیاست‌های داخلی، می‌توان عملکرد اقتصادهای نوظهور در دوره‌های ریسک‌گریزی پس از بحران مالی جهانی را با دوره‌های پیشین مقایسه کرد. نتایج نشان می‌دهد که تقویت چارچوب‌های سیاستی، به‌طور متوسط رشد اقتصادی را در این دوره‌ها حدود ۰.۵ واحد درصد افزایش داده و تورم را نزدیک به ۰.۶ واحد درصد کاهش داده است. شرایط خارجی مساعد نیز به رشد اقتصادی کمک کرده و حدود ۰.۵ واحد درصد به آن افزوده، اما نقش چندانی در مهار تورم نداشته است. این مقایسه نشان می‌دهد که اگرچه شانس خوب اهمیت داشته، اما بخش قابل توجهی از افزایش تاب‌آوری به بهبود سیاست‌گذاری داخلی بازمی‌گردد.

در مواجهه با شوکی که به کاهش ۱۰ درصدی نرخ ارز منجر می‌شود، اقتصادهایی با چارچوب‌های سیاستی قوی، افت تولیدی به‌مراتب کمتر تجربه می‌کنند؛ به‌طوری که شدت رکود در آن‌ها حدود ۸۵ درصد کمتر از اقتصادهایی با چارچوب‌های ضعیف است. بهبود وضعیت ترازنامه‌ها، به‌ویژه کاهش عدم‌تطابق‌های ارزی، احتمال وقوع توقف ناگهانی جریان سرمایه را نیز به نصف کاهش داده و شدت آن را محدود کرده است.

در سناریویی پیچیده‌تر که شوک ریسک‌گریزی با شوک هزینه‌ای تورمی هم‌زمان می‌شود، تفاوت میان چارچوب‌های قوی و ضعیف بیشتر آشکار می‌شود. اقتصادهایی که در چنین شرایطی واکنش سیاستی را به تعویق می‌اندازند، در نهایت ناچار می‌شوند نرخ‌های بهره را به‌مراتب بیشتر افزایش دهند؛ افزایشی که می‌تواند تا ۱.۴ واحد درصد بالاتر از واکنش استاندارد باشد و هزینه آن به شکل افت تولید بیشتر بروز کند. در مقابل، اقتصادهایی که چارچوب‌های قوی‌تری دارند، با واکنش به‌موقع، از تحمیل این هزینه‌های اضافی جلوگیری می‌کنند.

نقش مداخله ارزی نیز در این چارچوب بازتعریف می‌شود. در اقتصادهایی با چارچوب‌های ضعیف، مداخله ارزی که شدت کاهش نرخ ارز را محدود می‌کند، می‌تواند نیاز به افزایش شدید نرخ بهره را کاهش دهد و بخشی از هزینه‌های رکودی را جبران کند. اما در اقتصادهایی با چارچوب‌های قوی، منافع این مداخلات بسیار محدود است؛ چرا که انتظارات تورمی مهار شده و کاهش ارزش پول ملی به تعدیل خارجی کمک می‌کند. این نتیجه نشان می‌دهد که مداخله ارزی می‌تواند مکمل سیاست‌گذاری باشد، اما جایگزین چارچوب‌های معتبر و منسجم سیاستی نخواهد شد.

تجربه سه دهه گذشته نشان می‌دهد که اقتصادهای نوظهور مسیر قابل‌توجهی را در جهت افزایش تاب‌آوری طی کرده‌اند. اگرچه شرایط خارجی مساعد نقش مهمی ایفا کرده، اما تقویت نهادها و چارچوب‌های سیاست‌گذاری عامل تعیین‌کننده‌تری بوده است. این تحولات، بحث قدیمی دوراهی یا سه‌راهی در اقتصاد کلان بین‌الملل را نیز به‌روز می‌کند. شواهد حاکی از آن است که با وجود نابرابری میان کشورها، اقتصاد جهانی به‌تدریج به سمتی حرکت کرده که استقلال سیاست پولی در کنار تحرک سرمایه و انعطاف نرخ ارز امکان‌پذیرتر شده و محدودیت‌های شدید گذشته تا حدی کاهش یافته است.

 

اخبار برگزیدهاقتصاد کلان