بحران مالی بعدی از کجا میآید؟
تاریخ بحرانهای مالی نشان میدهد که بسیاری از نگرانیهای امروز جهان، از بدهیهای فزاینده و داراییهای ظاهراً امن تا اهرم مالی، ابزارهای پیچیده و آشفتگی پولی، سابقهای طولانی دارند. مرور بحرانهای گذشته گواه این است که نظام مالی معمولاً نه از ریسکهای شناختهشده بلکه از نقاطی ضربه میخورد که همه آنها را امن، کنترلشده یا نوآورانه تصور میکنند.
جهان صنعت نیوز – جهان امروز با فشار سنگین بدهی روبهروست. پیشبینیها نشان میدهد نسبت بدهی عمومی جهان به تولید ناخالص داخلی تا سال ۲۰۲۹ به ۱۰۰ درصد میرسد؛ در حالی که این نسبت در سال ۲۰۱۵ کمتر از ۸۰ درصد بود. اگر بدهی بخش خصوصی نیز محاسبه شود، نسبت بدهی به ۲۳۵ درصد میرسد. این وضعیت در کنار جنگ خاورمیانه، آشفتگی بازار انرژی، پیامدهای هوش مصنوعی و نگرانی از صنعت اعتبارات خصوصی، فضای اقتصاد جهانی را شکننده کرده است.
اما بحران بدهی پدیدهای تازه نیست. در بابل باستان، هر چند پول به معنای امروزی وجود نداشت، اما شبکهای پیچیده از بدهی میان بازرگانان، کشاورزان و خاندان حاکم شکل گرفته بود. زمانی که این بدهیها خطر انفجار سیاسی ایجاد میکرد، حاکمان فرمان بخشودگی بدهی میدادند و لوحهای گِلی ثبت بدهی را میشکستند. این تجربه نشان میدهد که بدهی از دیرباز نه فقط مسئلهای اقتصادی بلکه تهدیدی اجتماعی و سیاسی بوده است.
دارایی امن همیشه امن نیست
یکی از درسهای مهم تاریخ مالی این است که زیان در بازار سهام یا اوراق پرریسک، بهتنهایی معمولاً اقتصاد را از پا درنمیآورد؛ زیرا سرمایهگذاران میدانند چنین داراییهایی خطر دارند. سقوط دوشنبه سیاه در سال ۱۹۸۷ اثر اقتصادی ناچیزی داشت و ترکیدن حباب داتکام نیز با وجود نصف شدن ارزش شاخص S&P 500، تنها رکودی ملایم ایجاد کرد.
مشکل زمانی آغاز میشود که داراییهایی که همه آنها را کاملاً امن میدانند، ناگهان محل تردید قرار گیرند. نمونه تاریخی آن «نکول تثلیث» در سال ۱۵۵۷ بود که فرانسه، اسپانیا و هلند بدهیهای خود را نپرداختند و بنیان مالی و تجاری اروپا را لرزاندند. در بحران ۲۰۰۷ و ۲۰۰۸ نیز ترس از ناامن بودن اوراق رهنی ممتاز آمریکا، نظام مالی را دچار فروپاشی کرد؛ حتی اگر زیان نهایی چندان عظیم نبود.
امروز اوراق خزانه آمریکا نقش دارایی بدون ریسک جهان را دارد و نه فقط بودجه دولت آمریکا، بلکه نظام مالی مبتنی بر دلار و بانکهای جهانی بر آن تکیه دارند. تاریخ نشان میدهد اگر این فرض امنیتی بهطور جدی زیر سؤال برود، پیامدهای آن میتواند بسیار گسترده باشد.
حبابها فقط ویرانگر نیستند
هوش مصنوعی امروز یکی از داغترین موضوعات مالی است و سرمایهگذاری عظیم در مراکز داده و زیرساختهای انرژی آن، رویدادی بزرگ در بازار سرمایه به شمار میرود. با این حال، حتی برآورد ۵ تریلیون دلاری سرمایهگذاری در هوش مصنوعی تا سال ۲۰۳۰ نیز در برابر بزرگترین موج سرمایهگذاری تاریخ، یعنی راهآهن، کوچکتر به نظر میرسد.
در آمریکا تا سال ۱۸۹۰ شرکتهای راهآهن حدود ۵ میلیارد دلار اوراق منتشر کرده بودند؛ رقمی که به قیمت امروز حدود ۱۸۰ میلیارد دلار است، اما با توجه به اندازه کوچکتر اقتصاد آمریکا در آن زمان، معادل امروزی آن بیش از ۱۰ تریلیون دلار برآورد میشود. این رونق عظیم به بحران ۱۸۷۳ انجامید؛ زمانی که بانک سرمایهگذاری Jay Cooke & Co زیر فشار اوراق فروشنرفته راهآهن سقوط کرد و بحرانی بزرگ به راه انداخت.
با این حال، همان حباب و همان شکست، آمریکا را متحول کرد. راهآهن ایالتها را به هم پیوند داد و کشور را به یک قدرت صنعتی بیرقیب تبدیل کرد. بسیاری از سرمایهگذاران نابود شدند، اما زیرساختی که تأمین مالی کرده بودند، برای یک قرن به سود اقتصاد آمریکا تمام شد. پرسش امروز این است که آیا هوش مصنوعی نیز مسیری مشابه خواهد داشت یا نه.
اهرم مالی؛ آتشی که بحران را شعلهور میکند
تقریباً همه بحرانهای بزرگ مالی یک درس تکراری دارند؛ اهرم مالی میتواند یک آتش محدود را به آتشسوزی گسترده تبدیل کند. این اهرم ممکن است وام بانکی، اعتبار کارگزاری یا قراردادهای مشتقه باشد. امروز یکی از منابع مهم اهرم، بازار بازخرید یا ریپو است.
در بازار ریپو، اوراق مالی فروخته و با قیمتی کمی بالاتر بازخرید میشوند؛ در عمل، این سازوکار نوعی وام کوتاهمدت وثیقهدار است. بازار مدرن ریپو کمتر از یک قرن قدمت دارد و ابتدا توسط فدرالرزرو برای تسهیل خرید اوراق دولتی آمریکا در دوره ورود این کشور به جنگ جهانی اول شکل گرفت. اما این بازار بعدها در بحرانهای مختلف نقشآفرین شد؛ از شکست Drysdale Securities در سال ۱۹۸۲ تا سقوط صندوق LTCM در سال ۱۹۹۸ و مرگ Bear Stearns و Lehman Brothers در بحران ۲۰۰۸.
با وجود این تجربهها، بازار ریپو همچنان بزرگتر شده است. اندازه بازار آمریکا نزدیک به ۱۳ تریلیون دلار و بازار اروپا نزدیک به ۱۴ تریلیون یورو برآورد میشود. تاریخ نشان میدهد این بازار هرچند ستون نظام مالی است، اما در زمان عقبنشینی میتواند فشار و بحران ایجاد کند.
پیچیدگی مالی خطر را پنهان میکند
حادثه نفتکش Exxon Valdez در سال ۱۹۸۹ بهطور غیرمستقیم به تولد مشتقات اعتباری کمک کرد. جی پی مورگان که در معرض خط اعتباری چندمیلیارددلاری ExxonMobil قرار گرفته بود، برای کاهش ریسک خود ابزار مبادله نکول اعتباری یا Credit-default swap را طراحی کرد. این ابزار در ابتدا نوعی بیمه در برابر وامهای بد بود، اما بعدها به شکلگیری ساختارهای پیچیدهای مانند تعهدات بدهی وثیقهای مصنوعی انجامید که در بحران ۲۰۰۸ منفجر شدند.
امروز نیز ابزارهایی مانند انتقال مصنوعی ریسک یا SRT در حال گسترشاند. در این معاملات، بانکها از سرمایهگذاران در برابر وامهای بد بیمه میخرند و در نتیجه میتوانند سرمایه کمتری برای پوشش زیان نگه دارند. حجم وامهای بیمهشده از این مسیر در آمریکا، کانادا و اروپا حدود ۷۵۰ میلیارد یورو برآورد شده است. هرچند برخی نهادهای نظارتی با احتیاط این ابزارها را پذیرفتهاند، اما تجربه تاریخی نشان میدهد پیچیدگی میتواند خطر را حتی در ابزارهایی پنهان کند که ظاهراً برای کاهش ریسک ساخته شدهاند.
چیز تازهای زیر آفتاب نیست
استیبلکوینها امروز موضوعی داغ هستند. حامیان آنها میگویند میتوانند نظام بانکی را سریعتر، بهتر و عادلانهتر کنند؛ منتقدان هشدار میدهند که ممکن است ثبات مالی را تضعیف، جرم را تسهیل و به دولتهای سرکش کمک کنند. تاریخ آمریکا پیش از جنگ داخلی نمونهای مشابه دارد؛ زمانی که بانک مرکزی واقعی وجود نداشت و هر بانک ایالتی میتوانست پول کاغذی منتشر کند.
در دوره بانکداری آزاد، بسیاری از بانکها حتی قواعد سست ایالتی را رعایت نمیکردند و به بانکهای وحشی مشهور شدند. جعل پول گسترش یافت و مرز میان بانک معتبر، بانک بیاعتبار و تقلب مالی مبهم شد. این آشفتگی به بحران ۱۸۵۷ کمک کرد و بخش بزرگی از صنعت بانکداری آمریکا را نابود ساخت. قانون بانک ملی در سال ۱۸۶۳ بانکها را ملزم کرد انتشار اسکناس را با اوراق دولت آمریکا پشتیبانی کنند. امروز نیز تلاشهایی مشابه برای الزام استیبلکوینها به پشتوانه یکبهیک با دلار یا داراییهای امن مطرح شده، اما ابهام نظارت و اجرا در دنیای رمزارزها، نگرانی از تکرار تجربه بانکداری وحشی را زنده نگه داشته است.
پاسخ به بحران، بذر بحران بعدی
بحران مؤسسات پسانداز و وام آمریکا اکنون تا حدی فراموش شده، اما یکی از بزرگترین موجهای ورشکستگی بانکی تاریخ بود و زمینه بحران ۲۰۰۸ را فراهم کرد. افزایش نرخ بهره در دهههای ۱۹۷۰ و ۱۹۸۰، محدودیتهای قدیمی بر نرخ سود سپرده و وامدهی نادرست در املاک، بسیاری از بانکهای محلی آمریکا را نابود کرد. پاکسازی این بحران حدود ۲۰۰ میلیارد دلار برای دولت آمریکا هزینه داشت.
میراث اصلی آن بحران اما رشد بازار اوراق رهنی، تشویق مقرراتزدایی مالی و الهامبخشی به اختراع مشتقات اعتباری بود؛ سه عاملی که در بحران ۲۰۰۸ نقش مهمی داشتند. پس از ۲۰۰۸، نظارت بر بانکها تشدید شد و نظام بانکی در همهگیری کرونا عملکرد نسبتاً خوبی نشان داد. اما پیامد دیگر این اصلاحات، عقبنشینی بانکهای بزرگ از بازارسازی در داراییهایی مانند اوراق خزانه و انتقال ریسک به نهادهای کمنظارتتر مانند صندوقهای پوشش ریسک بود؛ همان نظام بانکداری سایه که امروز نگرانی ناظران را برانگیخته است.
تاریخ مالی فقط مجموعهای از روایتهای کهنه نیست. بحرانها تکرار نمیشوند، اما سازوکارهای آنها بارها بازمیگردد. لوحهای گلی بابل، امروز نیز درباره بدهی، سیاست و شکنندگی مالی سخن میگویند.
لینک کوتاه :